来源：格隆汇 信达证券
机构：信达证券
工业企业库存周期：预计 2020 年末或 2021 年 Q1 进入新一轮库存周期的主动补库阶段。我们用工业企业产成品存货累计同比指标来研究工业企业库存周期，中国自 2000.05-2019.11，共经历了 6 轮完整的库存周期，周期时长分别为 30、43、39、48、34、41 个月。按正常规律，第 6 轮库存周期于 2019 年 Q4 结束，第 7 轮库存周期于 2020 年 Q1 开启，但新冠疫情的出现扰乱了原本的库存周期进程，使新一轮的库存周期直接进入到了被动补库→主动去库的阶段。我们预计 2020 年末库存释放完毕，工业企业库存周期将重新进入正常的主动补库阶段。
有色行业(工业金属)库存周期：预计于 2020 年 Q4 进入新一轮库存周期的主动补库阶段。有色金属作为中上游产业，库存周期的启动时间略早于工业企业库存周期 1-3 个月，预计 2020 年 Q4 进入主动补库阶段，在没有疫情反弹以及经济明显下行等风险情况下，补库阶段将按照以往周期规律持续 1 年半左右，至 2022 年 Q1 结束。有色金属(工业金属)库存量的周期变动滞后于有色金属 PPI 的变动 3-6 个月，有色股票指数领先有色金属 PPI(价格指数)的变动 3-6 个月。因此，预计工业金属价格指数将维持上升趋势至 2021 年 Q4，工业金属股票指数上行周期有望持续至 2021 年 Q2 或 Q3。
工业金属库存维持低位，主动补库有望对金属价格形成较强地推动作用。工业金属价格与库存整体呈现负相关关系，但并非完全同步，比如沪铜价格的变化领先于铜社会库存的变化约 3 个月，沪铝价格变化领先于社会库存约 6 个月。整体来看，目前铜库存处于历史低位，供给受到抑制，需求随着疫苗后续落地有望持续复苏，若 Q4 进入主动补库周期，将进一步推动铜需求增长，铜价有望继续上涨。同时电解铝因需求逐步复苏，叠加 Q4 主动补库，价格有望继续维持高位，而氧化铝价格或继续维持低位运行，电解铝企业或将继续维持较高的盈利水平。
投资建议：我们预计 2020 年 Q4 工业金属将进入新一轮库存周期的主动补库阶段，在没有疫情反弹以及经济明显下行等风险情况下，补库阶段将按照以往周期经验规律持续 1 年半左右，至 2022 年 Q1 结束；由于工业金属股票指数领先于库存周期 6-12 个月，因此我们预计本轮工业金属股票指数上行周期的时间区间为 2019 年末至 2021 年 Q2，目前基本处于上行周期中段，预计今年四季度及明年上半年工业金属股票指数仍将维持上行趋势。建议关注工业金属龙头企业：铜(紫金矿业、西部矿业、云南铜业、江西铜业等)、铝(云铝股份、索通发展等)、铅锌(中金岭南、驰宏锌锗等)、镍(盛屯矿业)、锡(锡业股份)。
风险因素：疫情二次爆发导致波动率提升以及需求复苏低预期、矿山生产恢复超预期、金属价格大幅下跌。
